意见领袖 |在北京大学进行财务审查 五月集|欧阳良一（北京大学汇丰商学院副院长、金融学副教授） 五千年来，黄金本身从来都不是真正的货币，它只是成为了带来人类信任的器皿。在农业文明中，它是神权和王权的体现；在帝制时期，它是钱币和战争的调解者；在现代资本主义中，它退居幕后，成为风险脚本的备用止损点。而现在，当体系不稳定、信任泛滥、全球化蔓延时，黄金再次被人类召唤，不是因为它能带来未来，而是因为它保留了过去。 北京大学汇丰商学院副院长、金融学副教授欧阳良一在《北大金融评论》上写道：金子为何总是发光的？这并不是因为它很强，而是因为其他的东西可能会很弱。k.它不靠收入来说服人，而是靠沉默来赢得尊重。从来不主动证明自己，却在别人跌倒时显得有理有据。这就是黄金的命运：这不是进攻性武器，而是系统性不信任的具体化。在所有可以惩罚、冻结、违约、升值、撤离的业主中，这是唯一不能使用的变量。如果所有选项都不可靠，这是您可以选择的最后一个选项。 非实用金属如何衡量价值？ 黄金是一个奇怪的选择。它不能食用，不能栽培，也不适合制作工具。这是非常柔软的，敲击几次后就会改变。它非常昂贵且不稳定。在人类早期的技术体系中，它不像铁那么重要，不像铜那么实用，也不像盐和谷物那样不可替代。然而，几千年过去了，这已经成为我们最确定的参考价值。口袋里的钞票，中间银行的储备、战争赔款、权力的象征，几乎都指向同一个东西：黄金。 从自然科学的角度来看，黄金的“独特性”并不明显。它不是最重的金属，也不是最受欢迎的元素。在地壳中，其丰度约为 0.0031 ppm，即每吨石头平均仅含 0.003 克黄金。这个数量并不高，但比一些稀有金属还要高，比如铱、铂、铑等。几年来，铑的价格已经上涨到黄金的五倍。但它们从未获得像黄金一样的象征意义，让我们进入金融史的主要阶段。 真正从其他金属中提取出黄金的是它的颜色。在大多数金属呈灰银色的世界里，“黄”金是一种反常现象。铜是另一种具有众所周知颜色的金属，这种红棕色在人类文明早期也得到了广泛使用。但金色的颜色比较纯正更亮。它不像铜那样容易氧化变黑，也不像银那样随着时间的推移而逐渐减少。黄金呈现出这种特殊的黄色是由于其电子结构的相对论效应——简单地说，它的电子轨道被拉伸，导致蓝光被吸收，留下温暖、光滑的金色反射。 这种异常的颜色绝对是人类文明中第一个被注意到的黄金特征。在没有电灯、玻璃、甚至冶炼技术的时代，很容易在河流或石床上找到一些天然金子。他们用难以忽视的光芒宣告了自己的存在。这种视觉吸引力足以打动古代社会的宗教崇拜。黄金、玉石、贝类等物质是不依赖科技就能识别和欣赏的视觉资源。当它们戴在领导者的头上并嵌入权杖和头骨中时，它就变成了es 是自我解释的象征。 KuLtura 中一个非常友好的现象是，在古代中国，“金”这个词最初并不总是指黄金。在铜器时代，金和铜之间的视觉差异并不像今天那么明显，因为铜器皿的表面往往是热的，如金由于罐的比例高。考古学家在研究先秦文献时注意到，金器、金兵、金人等词语有时指的是铜器或铜制品。尤其是在周朝的礼制体系中，“金”类似于一种“准符”，比黄金本身更代表贵金属。这种语义上的重叠或许也反映了一个历史事实：黄金并不是最早的贵金属，而是随着人类逐渐建立起来的一个真正的标准——转换“高贵”的概念。 在中国的考古记载中，最早的金制品出现在商代晚期，但麻木的金制品却出现在商代晚期。呃非常小，而且大部分都是在国王的坟墓里发现的。在警察出名的年代，黄金并没有进入金融或太阳系。春秋战国时期，黄金逐渐被赋予政治和礼仪操作，被称为“元宝”、“金饼”。常用作君主的赏赐、诸侯的贡品、或外交交往中。例如，《史记》记载，汉武帝曾赏赐一位将领黄金百斤，作为军功的奖励。自汉代以来，黄金作为一种转移货币的巨量尚不存在。在私人交易中，铜币是对手，白银逐渐成为记账和征税的工具，而黄金则类似于象征性的宝藏。 在西方世界的最初经历是相似的。公元前7世纪，吕底亚王国铸造了由金银合金制成的硬币第一次被认为是世界上第一种货币。但直到古罗马帝国，银币仍然广泛流传。罗马士兵的工资单位是第纳尔，这是一种纯银币。对于普通人来说，想要找到一枚金币奥里乌斯是很困难的。事实上，黄金在整个罗马金融体系中所占的比例并不高。主要用于军事开支、外交或对外支付。 换句话说，无论是东方还是西方，黄金在金融史上都不是一个实际的选择。它对于小额支付来说太重要了，而且很难稳定地铸造标准数量的货币。真正将黄金推向主要货币地位的并不是市场的自发选择，而是国家制度与国际金融的碰撞。 这一点发生在19世纪。当时，工业革命促进了国际贸易和资本流动，货币兑换和稳定已经成为现实。一些是世界各国政府最关心的问题。英国于1816年通过了《金币法案》，他是金本位制的第一位创始人，即国家纸币的发行应与国家方舟持有的黄金储备挂钩。英格兰银行建立了一个sis主题，纸币和硬币可以自由地用黄金替代。作为当时世界上最强大的帝国，英镑的稳定引起了其他国家的效仿。 1871年普法战争后，德国从法国获得大量黄金赔款，并立即拒绝银本位制，转向金本位制。到19世纪末，荷兰、奥地利、意大利、日本等国纷纷效仿，金本位成为国际货币体系新常态。美国于1900年正式通过《金本位法案》，明确黄金是唯一的交换基础，并开始积累黄金ld储量规模较大。 此时，黄金不再是贵金属，而是机构信用的物质代表。各国中央银行通过处理黄金来覆盖本国货币汇率，并通过组织贴现率来管理黄金流和资本流。金条已成为国家信用的最后保障。在国际调整中，黄金的可用性和认可度比白银更具流动性；在金融市场上，它的缺乏和不被使用一直是对抗通货膨胀和战争信心的象征。 人们最终选择黄金的原因并不是因为它最有用，而是因为它最不可能被滥用。它不能是标志或印刷品。它的数字非常慢。这种缺陷的特征产生了自然抑制和政府冲动平衡，以扩大金融印地语马帕拉瓦克。因此，它被国际货币基金组织视为各国中央银行的金融货币。是19世纪的产物，也是制度理性的体现。 从皇冠到金库：黄金为何成为储备资产 如果说早期人们将黄金视为重要装饰品或权力象征是天性的话，那么当代世界各国央行将黄金纳入外汇储备并用其支持发行本国货币显然不再是——颜色偏好或宗教崇拜的动机。它的背后是一套经过三个世纪逐渐发展起来的制度组织。从双本位博弈到金本位的建立，直到现代央行不断寄希望于黄金，我们看到了一个讽刺的演变：黄金本身从不产生利息，不是劳动方式，但却可以成为金融信用的锚。 这一演变过程始于17世纪的英国。 1694年，为了增加对法战争的军事费用，英国政府允许建立英格兰银行的评论。该银行的特别之处在于允许发行纸质票据（即“钞票”）作为政府债务的代理。这些票据是支付黄金的原始收据，其合法性并非来自于其本身的价值，而是来自于银行对持票人兑现黄金的承诺。也就是说，最早的纸币本质上是私人银行发行的纸币。 到了18世纪，这种机制才逐渐建立起来。纸币不仅是流通的便利工具，而且已成为主要的金融信用。 1800年代初，英国经历了银行记录危机，英格兰银行不得不暂停黄金兑换。相反，这场危机促使英国政府认识到这样一个事实：金钱凭证来自于对兑现承诺的国家力量的认可。 1816年，英国正式建立金本位制，并将英镑与某种货币联系起来。黄金山。自此，黄金发行与央行之间建立了法律联系。这也开启了黄金作为财产储备的现代历史。 从全球的角度来看，金本位的成功并非一朝一夕的事。从-18世纪末到-19世纪中叶，世界上大多数国家都采用银本位或金银双制标准。法国的拉丁货币联盟、奥地利的双本位制度、美国早期的银元制度都是这种混合形式的产物。在这场金银之战中，白银的主要优势是更容易获得、适合小额交易，而黄金则在全球大额支付和储备安全方面占据上风。这两种金属不仅是替代品，而且在不同国家和行业中发展了自己的金融利基市场。 但1870年代以后，这种平衡被破坏了。直接触发德国的决定是这样的：1871年普法战争胜利后，德国获得了PRANCE的P赔款——全部固定为金法郎，相当于总额超过5亿金马克。这笔巨额赔款使德国于 1873 年正式放弃银本位制，采用金本位制。当时，这一制度的选择并不是纯粹经济逻辑的产物，而是德国期望在统一后提升国际金融地位的战略方式。德国的决定引发了多米诺骨牌的冲击。奥匈帝国、荷兰和斯堪的纳维亚国家也纷纷效仿。 1880年代，世界主要经济体大多采用金本位制。 美国的转向更具争议性。美元这个词最初源自于神圣罗马帝国波西米亚地区16世纪的“约阿希姆斯塔尔”（Joachimsthal），那里出产银矿，通常是用银币铸造的。nted，Thaler，意思是银谷硬币。这个词在荷兰语中被改为 Daalder，然后被引入英语中作为美元。真正让美元广泛流通的是帝国殖民帝国发行的八里亚尔银币（西班牙元）。其标准重量和纯度于17世纪至19世纪在欧洲、美洲和东亚流行。是清代市场上最常见的外国银币之一。美国在建国初期就直接采用了这种白银制度，并指定美元为国家货币单位。 1873年，美国国会通过铸币法悄悄取消了独立铸造银元的权利，引发了20年来民众的强烈反对。银矿的农民和矿主指责联邦政府背叛了人民的利益，称其为“1873年的罪孽”。一旦共和党基础成立，这场围绕自由白银的政治运动动摇了。直到1896年威廉·麦金利击败人口候选人威廉·詹宁斯·布莱恩才正式指称美国的黄金之路。 1900年，《金本位法案》通过，联邦政府明确规定所有纸币都应以黄金作为储备支持。可以说，到19世纪末，金本位已成为全球共识。它不仅是一个技术体系，更是国家信用和国际威望的体现。 金本位不是关于金属系统，而是关于信任的系统。黄金拥有一系列特性，使其成为良好的储备。不生锈，不变质，可永久保存。它易于切割和铸造，可用于标准尺寸。它在全世界范围内被接受，几乎没有国家会询问一块黄金的价值。更重要的是，它不能人为地快速发行，不像钞票可以随时印制。这种自然强迫能力是本质上是一种财务纪律。在19世纪的中央银行体系中，黄金起到了信贷扩张的刹车作用。在金本位体系下，货币的释放应该归属于黄金持有者，央行不可能永远扩大其余额。当一个国家出现贸易短缺时，黄金就会陷入困境，央行被迫收紧货币供应以避免降低货币水平。整个体系依靠黄金的流动来平衡各国之间的贸易。 这个系统的效果也是相当显着的。 1880年至1914年金本位制期间，世界主要经济体平均通胀率很低（接近于零），跨境流动相当自由，金融市场稳健增长，国际贸易量年均增长率接近3%。许多现代经济史学家称之为最持久的金融时期。当然，这种稳定是有代价的——极度严峻的环境权力倾向和对金融主权的自我控制。当黄金储备不足时，国家就应该提高利率并收紧财政，即使这会导致经济萧条。二战后对凯恩斯主义的批评正是针对的。但当时，金本位和财政紧缩之间的联系成为一个关键想法。 英国、德国、法国和日本等国的中央银行均成立于19世纪末，其中许多央行采用了双轨储备制度。部分储备应为政府债券或商业票据，另一部分应为实物黄金。到了19世纪末，英格兰银行因发放黄金储备2.5倍的资金而被判入狱。可怜的锚定系统旨在防止政府通过纸币为战争、短缺和浪费提供资金。即使在危机时期，央行也会优先考虑维持黄金储备，以维持货币信誉。例如，第一次世界大战爆发后，英国暂停了以黄金换取货币，但战后央行储备仍维持对黄金的需求，以防止通货膨胀失控。战后，尽管金本位一度暂停，但黄金储备等同于国家信用的观念却深入人心。这个概念有很强的损耗性。即使在20世纪20年代和1930年代，当全球经济开始摆脱金本位的壁垒时，各国政府仍然将黄金视为最后的资金回流，并在战争和危机期间拼命积累。这种制度记忆深深地写在央行的文化中，直到今天才被彻底抹去。从英国央行角色的承诺，到德国选择金本位，从美国放弃白银转而采用黄金，再到布雷顿沃之前各国央行的方舟ods，黄金之旅看起来并不有吸引力。它获胜并不是因为它最理性，而是因为它最不可能崩溃。这不是最好的抵押品，但却是最难挑战的信心。它不给予利息，但可以保护最终的底线。它不会创造增长，但可以预防灾难。在金融史上，有时“不错”比“不错”更重要。黄金是最不可能出现坏结果的选择。 金锚和绿币：从布雷顿森林体系到全球坐标系 如果选择20世纪最具历史意义的重大金融会议，大多数经济史学家都会把矛头指向1944年7月在美国新罕布什尔州布雷顿森林举行的为期三周的联合国货币金融会议。 在这次有44个国家参加的会议上，有两个方案展开角逐：一是布里斯班提出的国际清算联盟（International Clearing Union）蒂什代表、经济学家凯恩斯，推动建立了“班科”会计的全球会计单位和一家独立的国际银行，负责规范全球减肥贸易的全球损失；另一位是美国财政部的哈里·德克斯特·怀特（Harry Dexter White），他已经有可能建立一个以美元为中心的标准黄金交易所，各国货币都以美元计价，美元与黄金挂钩。 赢家是美元的选择。这不仅是技术路线的成功，也是地力的自然流动。当时美国掌握着世界约三分之二的黄金储备，并在战争期间保持着完整的工业体系。支撑全球贸易和金融复苏的能力是无与伦比的。在此背景下，布雷顿森林体系确立了以下基本结构： 这是一个独特的设计。它保留较低的信用额度，并利用美元流动性作为中介来提高国际贸易的舒适度。国家不需要直接黄金。只要持有美元，就可以间接持有黄金。战后初期，各国普遍存在贸易逆差，而美国则保持持久的顺差。这种结构是可持续的。但系统的稳定性始终建立在真相不变的基础上。当背景条件逆转时，制度就会消失。 到了20世纪60年代，美国的经济地位开始发生微妙的变化。一方面，战后的巨额援助（如马歇尔计划）和军费投入大量美元在欧洲和亚洲；另一方面，美国国内支出也因越南战争和“大政府”的社会工程而攀升，财政赤字扩大。结果，从 20 世纪 60 年代末开始，大学发达国家不再是全球贸易的净出口国，而是成为国家缺陷国。布雷顿森林体系的破坏由此暴露出来：当一个国家可以将其货币兑换成黄金时，它的承诺还能维持多久？ 法国戴高乐政府首先采取了行动。他们将持有的美元兑换成黄金，并用军舰从纽约带回巴黎。世界对“1盎司=35美元”的信任开始担忧。在此压力下，1971年8月15日，尼克松总统发布电视讲话，单方面宣布暂停美元兑换黄金。 ITor 的决定本质上标志着布雷顿森林体系的终结。从这一刻起，黄金不再是国际贸易的锚，美元也不再背负黄金债务。全球金融体系第一次摆脱了黄金的束缚，d 进入了完全信用货币、无物理障碍的时期。 在系统衰败之后，人们普遍预计黄金将重回辉煌。毕竟它终于摆脱了人为定价，可以自由生长了。 20 世纪 70 年代初的情况确实如此。金价从每盎司35美元快速上涨，1980年一度突破850美元。这一阶段的上涨与美国通胀失控、第六战结束、两次石油危机、苏联侵略阿富汗等政治风险密切相关。黄金再次成为世界末日保险的代名词。但这对黄金来说并不是持久的成功。真正的赢家是美元。 20世纪80年代初，美联储主席保罗·沃尔克发动了一场高息战争。此前联邦基金利率上调至20%，目的只有一个：抑制通胀、重建美元信用。虽然这种从紧政策已经刺探了短期经济上，它完全扭转了全球资本的方向：资金从不稳定的新兴市场回流到美国；国际投资者购买美国债务以获得高利率且无风险；美元在资本市场中的地位很快超过了它在交易市场中的作用。 这种结构性变化使美元从全球资本流动坐标轴上的黄金代币发生了变化。它不必用金条来证明自己，因为世界用它来定价风险、投资、金融和流动性。 20世纪90年代，随着苏联解体、冷战结束、信息技术革命和世贸组织的成立，全球化进入黄金时代，黄金开始消失。 20世纪90年代至2000年代初是黄金时期。 1999年，金价跌破每盎司260美元，创下数十年来的新低。世界各国央行大量抛售黄金储备e，尤其是欧洲国家。为了满足单一欧元发行机制的财政要求，他们积极降低黄金比例。 1999年，出台《央行黄金协议》（CBGA），限制每年的黄金销售量，防止金价受到控制。此时的黄金不再是金融体系的基础，而更像是一种历史遗产。它没有利息，没有流动收入，而且与美国国债、股票和公司债券相比，它看起来没有吸引力。主权基金、养老基金和投资银行减少了黄金配置，转而拥抱美国债务、金融衍生品和新兴市场。 这是一种不以黄金为中心的金融全球化，也是一种以美元为语言的资本全球化。在这个世界上，黄金不再是定价单位，而是成为风险围栏的变迁。 印钞成本：特里芬悖论和黄金的回归 当黄金退出全球金融体系时，世界并没有失去秩序。相反，美元填补了黄金留下的空白，并迅速完成了从锚到锚本身的转变。没有实物黄金的限制，美元可以凭借法律地位和金融基础设施成为全球贸易记账单位和资本流动单位。这不再是可以用黄金替代的代币；身体是权力的象征。但这个体系有一个从一开始就难以解决的内在矛盾——这就是经济学家罗伯特·特里芬在1960年提出的特里芬悖论。 特里芬指出：为了能够维持美元作为全球货币储备的地位，美国必须持续出口美元，以满足全球流动性需求。出口美元的唯一途径是持续贸易或外国投资。但长期缺乏这些情况将消除人们对美元的信任，最终损害其作为全球货币的地位。这种讽刺在20世纪70年代和80年代并没有完全暴露出来，因为美国仍然拥有全球最强大的制造业和资本市场。但进入20世纪90年代后，情况发生了结构性变化。 制造业的第一次冲击来自德国。战后马歇尔计划进行的资本和制度改革帮助德国快速重建了工业体系。到20世纪50年代末，“莱茵模式”制造业凭借技术精度和质量控制，在欧洲及其他地区取代了大量美国产品市场。第二个影响来自日本。通过大规模的技术引进、以出口为重点的出口以及企业管理体系的优化，日本在20世纪70年代成功进入了电子、车辆、机械等高附加值领域。由 t20世纪80年代末，日本制造业的总产出成本逼近美国，汽车出口量超过美国三大汽车制造商。于是1985年美国不得不强制美元汇率按广场汇率来希望缓解出口竞争的压力。第三个更致命的影响来自中国。自2001年中国加入世贸组织以来，得益于劳动力红利、产业整合和政府主导投资，中国制造业迅速崛起。 2000年，中国制造业总成本仅为美国的14%；到了2010年，这一比例发生了逆转。 2023年，中国制造业产出成本将超过5万亿美元，约占全球制造业总量的30%。 这三种冲击共同指向一个趋势：美国从全球净贸易的长期出口国转变为长期净进口国。而不是用货物换取r所有材料，可通过美元债券兑换成商品和服务。这种结构上的变化从根本上加剧了特里芬讽刺的刺激性。仅到2024年，美国每年的贸易缺口就高达1.29万亿美元，约占GDP的4%。它要求全球资金不断回流美国，否则就会出现美元枯竭和利率上升的双重效应。那么这些美元如何流动呢？答案是：外国央行购买美国国债、国际公司在华尔街上市、全球金融机构提供美元资产。换句话说，美元不再靠黄金支撑，而是依靠那些美国财政部和金融市场的债券来发展信用的锚。这种机制在稳定增长时期运作良好，但一旦进入金融危机或轮换时期，加息后，“债基稳定”的本质就会暴露出来。 2008年金融危机后，美国首次大规模测试宽松政策（QE）。美联储直接购买国债和MB债券以降低长期利率并刺激企业消费和投资。在此过程中，美联储资产负债表迅速从2008年的9000亿美元扩大到2015年的4.5万亿美元以上。仅2020年Covid-19疫情时，资产负债表就扩大了3.3万亿美元以上。到2022年中，美联储拥有的资产总额一度超过9万亿美元，几乎是2008年的10倍。 放量的直接后果是： 2000年后，金价开始反弹，2008年金融危机后升至每盎司1900美元以上。 2011年欧债危机爆发，金价屡创新高。虽然中间有修正，但在Co期间又重新设定了音符。vid-19 2020年。2023年金价数次达到2000美元，2024年初更是接近历史高位。黄金的回归周期并不是因为它被重新发现，而是因为人们开始询问美国本身美元的稳定性。当央行余额扩张超过增长率，当政府债券规模超过经济基础时，黄金作为非主权资产的避险逻辑又开始反应。黄金不参与增长，而是反映破坏；它不会提振信贷，反而会带来混乱；它不会主动，但系统不稳定时会自动发光。它是人类经济体系中安静的旁观者。当制造业向海外转移、贸易短缺持续、美元资产负债表长期扩张时，黄金再次被纳入各国央行储备体系其目的不是为了收入，而是为了在国际不信任的环境中保持不依赖其他国家意愿的所有权选择。它并不代表对抗，但它明确表达了IS的立场：对美元体系的信任被重新评估。 金钱与战争：当信任变成小财产 2018年3月，美国总统特朗普宣布对进口铁、铝分别加征25%和10%的关税，标志着中美贸易战全面启动。表面上看，这是对工人工作和利益的行业误解；本质上，这是通过改变全球贸易路径来重新确立美元在全球金融体系中的中间地位的深层次结构性尝试。因为一个重大问题变得更加清晰：如果美国继续依赖过多的资本账户产生贸易账户赤字，那么它必须不断发明新的要求来吸引美元回归;而一旦这个过程出现裂痕，美元的美元货币地位就会暴露在阳光下。 美元维持霸权的基础之一是其双循环机制：美元通过全球贸易网络出口（赤字），然后美元被全球资本循环（投资）。这是一个双循环结构。出口美元——吸引储备——铸造信贷——然后出口美元。然而，随着中国、德国等国制造业效益不断提高，美国的贸易逆差已经从偶然的无意识现象变成了正常问题。 2010年以后，每年的贸易短缺额已经达到5000亿美元，很难说是最低水平。这意味着每年有数十亿美元流动，如果这些美元不再循环利用，那么美元成本就会下降。 回收机制主要依赖三个路径： 国外央行购买德bt 前往美国；外国公司投资美国股票并在美国和全球金融市场上市均以美元作为交易报销的基础。这三个路径中，第一个是最稳定的。为了增强这条道路的吸引力，美国甚至没有直接鼓励一些“新美元形态”的发展，比如稳定币。 所谓稳定币，是一种以法币资产作为储备和锚定的数字货币。其中，最常见的USDT（Tether）和USDC（Circle）都表示100%锚定美元或美国国债。从表面上看，这些是去中心化的支付工具；本质上，这些是非银行系统创造的美元债权。据Circle和Tether官方披露，其80%以上的储备都是对美国的债务和现金等价物。它让稳定币不再是一种以上的技术，而是一种新的消费者美国国债集团谁不知道。当全球用户使用稳定币进行跨境结算、交易和存储金额时，其背后的属性实际上是美国财政部发行的短期债券。这是现实主义的罕见成功。你可以反对美元，但你不能欠美国债。然而，这个逻辑只有在“现有信任”的基础上才成立。 2022年2月，俄罗斯袭击乌克兰。战争发生后，美国和欧盟迅速冻结了俄罗斯央行持有的超过3000亿美元的外汇储备。该储备包括美国债务、欧元债务、美元存款和其他西方金融体系所有者。也就是说，俄罗斯过去20年积累的金融信用，已经被一个惩罚消除了。这是向现代金融史的不间断过渡。冷战时期，资本账户尚未完全开放；但在全球化和自由交流成为共识后，主权国家的外汇储备却始终被视为“不受政治干预”的红线。 2022年，这条红线将被摧毁。 更重要的是，这个紧固件没有得到联合国安理会的批准，也没有得到全球共识。西方主要国家的判断是完全有逻辑的。这让市场上很多新兴国家突然意识到，他们所持有的美元、欧元、英镑并不是完全安全的所有者，而是一种已解决的财产。它改变了一切。 2022年以来，全球央行黄金购买规模进入新轨道。 世界黄金协会的数据显示，已有50多个国家增加了黄金储备，包括中国、俄罗斯、印度、土耳其、埃及、乌兹别克斯坦、波兰、新加坡等。 这些国家购买黄金并不是为了交易目的，而是作为战略储备的一部分自由化和对冲机制。原因很简单。黄金不能被冻结，也不能被拒绝。黄金不依赖银行系统，不依赖SWIFT，也不依赖美国财政部。只要你对黄金进行实物保管，你就对其拥有完全的主权。这就是黄金的反资本力量：它不属于任何国家，但却属于所有国家。大家都信任；它不会创造信用，但可以迫使信用回归。与此同时，美国债务规模持续扩大。自2020年COVID-19危机以来，美国国债总额从23万亿美元增至2025年的37万亿美元以上。联邦财政赤字从2007年占GDP的1.1%增至2024年约6.4%。过去三年，美联储不得不购买大量国债来稳定市场利益。这就导致了一个矛盾的局面：美元资产仍然是安全的st，但他们不再认为是最中立的；美国债券市场仍然是最深的，但不再被认为是最可靠的；美元支付仍然是最常见的，但替代系统正在逐渐出现。 “机构疲劳”不是危机，而是信任的长期侵蚀。 金色的开放并不依赖于希望，而是依赖于未曾实现的 当代宏观经济界有一个几乎一致的判断：美国不会衰落，但也不会重回巅峰。这种或衰或盛的状态，形成了一个非常特殊的全球金融环境：美元仍然是唯一的坐标系，但这并不是唯一的参考；美国仍然是金融体系的心脏，但它不再是增长的机器。人们不再以“强势美元”或“弱势美元”来评估其地位，而是根据是否存在美元挑战来判断系统茎的稳定性。在一个没有明确替代品的世界里，越来越多的央行、主权基金和私人资本悄悄地恢复了黄金。 在美国债务高企的背景下，评级机构纷纷下调彼此的评级。虽然没有哪个国家敢于分类出售美国国债，但沉默减持早已成为现实。与此同时，美国政治两极分化、国会预算对峙、政府频繁关门成为全球金融市场最大的经济风险。美元是“安全的”，但这种安全变得更像是一种被动的选择——不购买美国债务并没有更危险，但什么都不会发生。欧元缺乏单一财政支持；人民币受到资本项目和金融自由度的限制；数字货币监管仍混乱；国际货币基金组织特别提款权从未获得标记基于et的流动性。 这就产生了一个讽刺：美元的主要地位依然稳定，但其结构的结构却遭到破坏。在此背景下，全球市场需要同时维持两种相互矛盾的行动——继续使用美元进行监管和投资，同时寻找逃离美元体系的替代路径。在这条道路上，黄金几乎是唯一不需要验证的所有者。 早期，各国央行持有黄金是出于机构需要；后来，由于市场效率的原因，他们减少了黄金持有量；而现在，他们又因为政治态度而获得了自己的黄金持有量。 2022年之后，全球央行购买黄金的目的不再是为了比较投资组合或收入平衡，而是作为一种制度结构的结构——也就是说，如果系统中美元支付失败、如果Swift不交付、如果主权所有者被冻结，我们是否还有无法额外释放且不依赖任何对手的资源？ 俄罗斯被踢出 Swift 系统；阿富汗央行资产被冻结；伊朗被禁止使用美元支付系统，多家美国银行在华也被迫迫于美国财政部的压力处罚……主权信用在一定程度上不再是“契约”，而是“决定”。黄金则避免了这一切：它不依赖网络清算，不涉及其他方信用，也不需要任何第三方背书。它让金价在2020年后迅速突破每盎司2000美元大关。2025年9月，金价摧毁了3700美元的新高，超过了历史各个阶段的名义价格记录。其背后并没有发生黄金革命，没有新的实用性，没有技术上的成功，也没有重新分配不信任。 短期内金价变动仍保持高度区间受美国利率政策影响。美国财政赤字的持续压力、战争关税的火上浇油以及工作压力的重新出现，几乎都要求利率不能持续高位。否则，美国将不得不在偿还债务和社会稳定之间做出艰难的选择。在此背景下，特朗普多次向美联储施压，要求其尽快将利率降至1%。尽管美联储表面上保持中性，但市场定价反映出美联储继9月份降息0.25%后，今年将两次降息。到 2026 年 5 月中旬，鲍威尔主席的任期结束。难相处的王先生应该被一位听话的美联储主席取代。美联储自由的丧失肯定会让美元信誉面临风险。 市场机构猜测金价可能跌破4000美元/盎司。这个价格虽高，但并不夸张。黄金腐烂后1971年美元兑美元上涨，金价九年间上涨了24倍。从那时到现在，金价已经上涨了100多倍，或者说美元已经去除了99%的相对子金。如果王智有什么大动作，那么金价从3600美元高位再涨10%到4000美元也不是什么大新闻。 结论 最后我们回到最简单的问题：为什么是金子总会发光？这并不是因为它很强，而是因为其他东西可能很弱。它不靠收入来说服人，而是靠沉默来赢得尊重。从来不主动证明自己，却在别人跌倒时显得有理有据。这就是黄金的命运：这不是进攻性武器，而是系统性不信任的具体化。在所有可以惩罚、冻结、违约、升值、撤离的业主中，这是唯一不能使用的变量。如果所有选项均不符合预期，这是您可以选择的最后一个选项。 F或者说近五千年来，黄金本身从来都不是真正的货币，它成为了带来人类信任的器皿。在农业文明中，它是神权和王权的体现；在帝制时期，它是钱币和战争的调解者；在现代资本主义中，它退居幕后，成为风险脚本的备用止损点。而现在，当体系不稳定、信任泛滥、全球化蔓延时，黄金再次被人类召唤，不是因为它能带来未来，而是因为它保留了过去。 这些规则是写下来的，但所有的规则都被证明是失败的。 资料来源：北京大学汇丰银行 PFR 。 财经支柱观点系个人观点，不代表新浪财经的立场和意见。 欢迎关注官方微信“意见领袖”阅读更多精彩文章。点击微信界面右上角的+号，选择“添加朋友”，输入“Kopleader”意见ID的微信ID。您也可以查看下面的二维码添加关注者。意见领袖会给您金融专业领域的专业点评。 关于五月集：北大金融评论 由北京大学汇丰商学院创办，专注于金融领域前沿研究，符合“中国金融，全球价值”的办刊理念。